經濟學人 2022-01-15出刊
東亞及東南亞國家因重塑全球供應鏈而聞名(甚至令人稱羨)，但鮮少人知的是他們也重新繪製了全球資本流動的版圖。在瘋狂採購十年多後，這些地區的十大經濟體目前持有近28兆美元的海外金融資產(foreign financial assets)，是2005年的三倍多，相當於外國持有全球資產的五分之一。曾經在西方國家少有見聞的機構，從日本銀行、台灣保險公司到韓國退休基金協會，現在在美國的貸款抵押債券市場或甚至是英國的高鐵等領域都具有重要地位。
長期以來，東亞一直被認為是全球「儲蓄過剩」的主要貢獻者，儲蓄過剩(saving glut)是2005年時任美國聯準會主席柏南奇所提出的概念。自那時開始，隨著該地區越來越富裕，相關國家的海外持有資產數便不斷成長。經濟學人研究了十個東亞及東南亞國家的海外金融資產數據(定義為不含跨國公司海外直接投資的海外總資產，衡量的指標包含投資組合及銀行貸款等)，發現這十個國家的資產總和從2005年的8兆美元增加到2020年的近28兆美元，使該地區在全球海外持有金融資產的持份提升了5%。
而亞洲的儲蓄結構也有所改變，尤其在某些地區。在柏南奇提出前述的分析時，這十個國家由政府及央行所持有的外匯存底平均約占整個國家海外金融資產的一半，而這大部分是在1997-1998年亞洲金融危機時為了預防貨幣崩盤而儲備的(安全及高流動性資產)。而如今，這些外匯存底平均只佔了1/3，其餘的部分則是由近年在機構投資者尋求海外收益而快速增長之投資組合(股票、債券等)或其他金融商品所組成。
上述轉變正引起監管機關的注意。2021年12月國際清算銀行(BIS)表示在covid-19首次蔓延造成市場恐慌時，亞洲機構投資者更加劇了2020年3月的美元借貸壓力。然而，關於這些因素間的關聯及風險，目前所知甚少。
經濟學人所觀察的國家約可分成三組。最富裕的一部分(香港、日本、新加坡)持有大量外匯存底，而這些國家的其他金融資產儲備甚至多了五到八倍。這些資產大多已經成熟穩定，成長的速度較緩。
在韓國及台灣，我們可以看到很大的轉變。2005年時，約台灣一半、韓國1/3左右的海外金融資產是以外匯存底的形式存在。儘管到現在為止兩國的外匯存底已經幾乎翻倍，其股票、債券等投資組合以其他資產的擴張速度卻更加快速。韓國和台灣現在分別擁有1.5兆美元及2兆美元的海外金融資產，其中僅約不到1/3是外匯存底。在馬來西亞，非儲備金融資產(non-reserve financial assets)也是外匯存底的兩倍。相較之下，第三組的國家如中國、印尼、菲律賓及泰國，其儲備金融資產仍佔了很大的比例。
海外金融持股的增長和保守機構投資者轉變為冷門金融市場玩家是同時變化的兩件事。一個典型的例子是日本農業合作社農林中央金庫，其持有約4.8兆日圓以美金計價的抵押貸款債券(clo)，在其2019年減緩購買前，已大致認定是美國最大的抵押貸款債券購買者。
Stepping outside走出去
台灣的保險公司如國泰人壽、富邦人壽也已經成為國際市場上具有影響力的機構，其總資產在過去十年中都翻了三倍，且大部分都是由外國所持有。截至2020年底，約有60%的資產皆源自國外投資，但在2010年時比例僅約30%。
如今這些機構投資非常普遍，以至於寶島債(Formosa bonds)，即以人民幣計價、在臺灣省證券櫃臺買賣中心掛牌交易的國際債券，自從這些證券被指定為本國債券而非外債後，已經開始蓬勃發展，使得保險公司能夠避開對外債所有權的監管限制。截至2021年底，寶島債未償債餘額為1950億美元，而六年前只有840億美元。
韓國國民年金公團也開始找尋更多的海外曝光機會，宣布了一系列的全球計畫。海外資產約佔年金的37%，幾乎是2013年的兩倍，而該機構希望在2024年時將比例提高至50%，其策略不僅僅是追求海外報酬，也在流動性較差的資產間找尋獲益機會，為的就是2040年福利支出開始增加之前要有更多的獲利。
而馬來西亞負責替勞工管理退休金的雇員公積金(Employees Provident Fund)則演示了另一種亞洲機構向外探詢出路的方式。去年，其推出了號稱全球最大伊斯蘭教法私募股權基金，與貝萊德、HarbourVest Partners、Partners Group分別管理1/3的6億美元資產，馬來西亞雇員公積金的海外資產也同樣從2017年中的29%攀升至2021年的37%。
上述這些行為的結果是，亞洲的機構投資者已經在某些市場成為足以撼動整體市場的買家。澳洲是日本壽險公司第三大資產所在地，也占了其投資組合的10-15%。澳大利亞聯邦銀行的Martin Whetton說道：「他們已在澳大利亞超比例的巨大了」。
因部分機構已經向客戶保證收益，隨著利率降到最低水平，這些機構別無選擇，只能在評等或流動性較差的資產中找尋獲利的可能。業界人士指出，越來越多該地區的保險業者轉向新興市場債券和收益率更高的亞洲債券，私人企業或非流動性資產也越來越受歡迎。「現在，我們真的可以看到基礎設施以及私人債務不斷增加」，投資顧問公司bfinance的Anish Butani說道。
對於監管機構BIS或IMF而言，這些都意味著比以安全及流動性高的形式持有資產時更大的金融風險。跨境資金的流動是不穩定的，將資金壓力從世界的這端帶到那端，讓買家及市場參與者都暴露在風險之中。雖然許多的機構會以本國貨幣支付給客戶但只有少部分可以完全規避其外幣風險。私人的資產可能更難以合理的價格迅速賣出，當投資者需要脫手時也會造成流動性風險。持有資產的組成、流動性、風險，都難有準確的數據，自然難以衡量整體情況。
若中國走上跟東亞這些國家相同的路，上面這些狀況可能會變得更嚴重。目前，其3兆美元的外匯存底仍遠遠超過其他金融資產。國外資產組成的變化需要中國放寬資本管制，但即使是多一點的證券投資行為都可能產生巨大的資本流動，JPMorgan的Rick Wei說道「中國保險公司對海外投資非常感興趣，他們想要分散資產組合，增加獲益並更佳的管理其資產負債表(使資產及長期負債平衡)」。即使亞洲這十年在海外投資已經有大幅的增長，未來可能還會有更多。